银行业.银行:站在估值修复的起点看银行

浏览:972时间:2020-05-23

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行业估值进入修复期,国际对比探看未来空间

银行业今年估值修复行情已经展开。纵观世界主要经济体盈利及估值,银行业整体呈现ROE高位,而估值折价现状。回顾银行业估值历史,行业估值在2007年最高曾突破5倍PB(LF), 2013年不良贷款从华东地区爆发后,行业估值不断下行至0.9倍上下。站在当下时点,什幺样的估值水平是银行业的合理水平,未来估值修复空间有多大,本篇报告旨在分析银行业对标国际银行业的折价因素,并且提出未来估值修复的重要基本面节点。

宏观因素:经济增速换挡,行业结构调整

过去十年间经济增速开始逐步出现告别两位数增长的经济换挡期,虽然增速仍然高于高等收入国家,但是经济增速明显趋缓,经济换挡特徵明显。其次利率市场化于2015年在政策上完成,然而实体经济的融资依然高度依赖于银行体系,银行业积聚一定风险,金融市场配置效率仍待提高。此外而长期以个人投资者为交易主体,海外投资者参与规模有限,易出现重投机、轻价值的市场状态,从而导致银行等价值投资领域出现折价现象。

微观因素:资产质量降低估值中枢,非息及零售业务发展较晚

首先资产质量是影响银行估值中枢的重要因素。2012-2013年受外需收缩影响,华东地区製造业和批零业的不良贷款风险开始暴露,银行股估值中枢整体降低。其次零售业务能够有力提振息差,且资产质量稳定性高,而实体经济依赖银行贷款,零售业务起步晚,暂未显现估值溢价。再次非息收入作为利润稳定器,提升银行抗周期性。而非息业务仍处发展中前期,未来空间仍待打开。此外银行业还处于资本管控的过渡阶段,较强的监管环境一定程度上使槓桿率收缩,压低银行的估值水平。

国内银行股估值提升具备多重利好因素

展望未来,从宏观看,首先经济企稳一能缓释银行资产质量压力,二能为银行贷款扩张创造充裕需求。其次国内证券市场机构化和国际化深化发展,有利于市场风格向价值投资回归。从行业角度看,拨备计提减少带动凈利润率回升,综合化经营推动资产周转率上涨,稳步去槓桿使槓桿率平稳变化。

上半年行业业绩报喜,个股选择紧握「抓龙头看转型」逻辑

判断国内银行股行业PB(LF)估值在中长期将从当前的1.0倍,提升到1.2-1.3倍,相当于20%到30%的空间。当前正是估值拐点确立的初始阶段,我们坚定看好银行业估值长期修复。上半年上市银行归母凈利润已经实现超预期增长。行业的盈利提速只是刚刚开始。个股投资上,继续抓龙头看转型。龙头角度推荐工商银行、建设银行。从零售优势+转型力度推荐招商银行、平安银行。低估角度推荐银行、农业银行。

风险提示:经济下行,资产质量恶化超预期。

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文章来源:微信公众号华泰证券研究所

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